MNC并购大分歧：有人从容收手，有人加速狂奔

（本文作者为 氨基观察，钛媒体经授权发布）文 | 氨基观察8月2日，英国《金融时报》的一则报道，引爆全球医药圈——阿斯利康与BMS被曝正就合并进行初步磋商，若成行将缔造近4000亿美元市值的超级制药帝国。当然，一切都还是传闻。但这背后，以BMS为代表的大药企，对于规模与增长的渴望，不言而喻。MNC的弹药库似乎永远充裕。今年以来，医药界已经诞生了4笔百亿美元并购，是2025年全年之和。然而，在这股并购狂潮下，一道日渐清晰的分水岭开始浮现。一边是渤健CEO Chris Viehbacher在二季度财报会上表态 “短期内手握充足增长资源，不再主动推进大规模并购”，仿佛百亿级扫货已是上一个周期的故事；另一边是赛诺菲新任掌门人Belén Garijo大刀阔斧清理临床管线、放宽并购预算。而礼来更是以半年12笔交易、超280亿美元投入的节奏，贡献了全球四分之一的并购数量，把 “买买买” 写进了万亿市值的增长逻辑。向左与向右的选择背后，是各家MNC对自身管线厚度的判断、对并购整合风险的审慎，以及对未来增长路径的不同研判。随着“买买买”不再是唯一答案，MNC的并购叙事以及创新药下一波增长浪潮，正在发生新的转向。渤健：我想要的都已经有了过去三年，渤健这家老牌神经科学药企开启了狂飙突进的外延式扩张：2023年73亿美元收购Reata Pharmaceuticals切入罕见神经疾病赛道，2024年斥资18亿美元收购HI-BIO深耕肾病抗体管线；2025年以8500万美元完成Alcyone Therapeutics收购，拿下植入式鞘内给药递送系统 ThecaFlex DRx，搭建中枢神经专属给药平台；2026年一季度敲定总额56亿美元的Apellis Pharmaceuticals并购交易，拿下两款商业化补体药物补强眼科与补体肾病板块；6月份，再敲定一笔最高价值10亿美元的收购案，拿下RayThera Inc布局广谱抗炎早期资产。前后数笔交易累计投入超148亿美元，虽然这一总额在当前的并购狂潮中并不算高，但是在渤健看来，公司已经拥有了近几期增长所需的东西。将这几笔交易串联起来，会发现渤健的并购逻辑非常清晰，从商业化产品到临床阶段资产，再到平台技术，公司几乎完成了一轮系统性的管线重构，快速搭建起了覆盖神经、免疫、肾病、眼科的多赛道管线矩阵。也正因此，在2026年二季度财报电话会上，CEO Chris Viehbacher明确表态，现阶段公司的工作重心已从拓宽增长基底，转向落地兑现已有的增长布局。这意味着，在这场并购热潮中，渤健踩下了刹车，近期没有进行大规模并购的迫切需要，而是将重点转向执行和培育早期研发管线。这份从容并非空穴来风。一方面，渤健的后期管线已进入密集收获期：治疗系统性红斑狼疮的利替利单抗预计年底提交注册临床数据，皮肤型红斑狼疮III期临床结果将于2027年读出；用于肾移植抗体介导排斥反应的费扎他单抗、治疗德拉韦特综合征的佐瑞努生，两项关键晚期临床数据也将在2027年集中出炉。就连市场分歧最大的阿尔茨海默病赛道，渤健计划依托血脑屏障穿梭载体技术，来进行新的布局。另一方面，渤健最新的二季报，也重塑了华尔街对其产品管线的信心。二季度公司总收入27.4亿美元，同比增长3%；无论核心产品还是收购而来的新药，销售额均超出市场预期，公司顺势上调全年营收至中单位数增长区间。财报发布后，其股价上涨近5%对于渤健来说，这一轮并购周期已经完成，战略重心正从买增长转向兑现增长。赛诺菲仍会继续买买买相比渤健愈发从容的并购战略，赛诺菲则是继续买买买的代表。2025年，赛诺菲以4次并购、129亿美元的总花费，成为并购次数最多的MNC之一。彼时的赛诺菲，在前任CEO Paul Hudson的带领下，并购标的多集中在20亿- 50亿美元区间的早期项目，试图通过提前布局远期资产，平滑Dupixent专利到期带来的营收波动。对于赛诺菲来说，还有足够时间。2031年前后，Dupixent专利才会到期，公司可以有充足耐心培育新的营收支柱填补营收缺口。2月份，默克前CEO Belén Garijo出任新CEO以来，董事会给出的核心任务也十分明确：提升研发效率，补上管线缺口。上任后的Belén Garijo，很快交出了两套组合拳。对内是管线大调整：amlitelimab、balinatunfib、itepekimab三款药物悉数终止开发，同时抬高二期转三期的准入门槛，要求所有推进后期的项目必须拿出扎实的临床数据与清晰的商业价值。对外则是并购策略全面升级：不再局限于中小型早期资产，开始将并购视野拓宽至更大体量、更成熟阶段的标的，试图用更短平快的方式补上后期管线的空白。另外，耐人寻味的是，赛诺菲对再生元态度的变化。此前双方因Dupixent商业化信息披露问题对簿公堂，合作关系降至冰点。而这位新上任的CEO则提出希望“重建信任”，双方正讨论扩大合作范围，潜在纳入再生元旗下长效 IL-13 抗体等后续免疫管线，甚至可能重新设计合作的治理结构与利益分配机制。事实上，在华尔街分析师眼中，赛诺菲当下最核心的任务也并非重构研发体系，而是维系与再生元合作Dupixent项目的长期稳定。这也不难理解。对赛诺菲来说，与其从零开始培育下一个自免重磅药，不如依托已经验证成功的合作体系快速落地，本质上也是务实选择。谁还会继续买？谁在观望？未来5年，行业每年需要填补8至10款超重磅炸弹药物的缺口，预计总营收超3000亿美元的药物，将在2030年前失去专利保护。也正因此，自2025年下半年以来，百亿美元并购接二连三，仅2026年上半年就已诞生4笔百亿美元级交易。与此同时，阵营分化也愈发清晰。那么，谁还会继续买？专利悬崖压力最大的第一梯队，无疑是并购市场的核心主力。根据加拿大皇家银行统计，未来5年专利缺口排名前五的MNC分别为默沙东、诺和诺德、强生、诺华和辉瑞。其中默沙东受K药到期影响最大，态度也明确，年初JPM大会上直言 “150亿美元不是上限，数百亿美元的交易也会认真讨论”，320亿美元收购Revolution的传闻虽未落地，却已释放出强烈的扫货信号。继百亿美元收购Cidara，补强呼吸、抗感染管线后，默沙东又斥资67亿美元收购拓臻生物，补齐血液肿瘤管线短板。诺和诺德同样手握重金，明确表示可承担200亿-400亿美元级别的并购，围绕代谢与罕见病持续寻找标的。强生、诺华则保持着自己的节奏，既有百亿并购，也通过10-30亿美元的并购，押注前沿技术平台。最激进的玩家当属礼来。尽管并未进入专利缺口前五，但手握替尔泊肽这一超级爆款、市值突破万亿美元的礼来，反而成了全球最活跃的并购方：2026年上半年已完成12笔并购，累计投入超280亿美元，贡献了全球医药并购交易数量的四分之一。按照公司肿瘤总裁兼业务发展主管Jacob Van Naarden的说法，礼来已完成20项交易，全年预计将完成约40项合作与并购。6月份刚刚完成106亿美元收购Nuvalent的GSK，对外释放强化肿瘤业务的信号，仍计划收购更多临床中期阶段新药，补齐现有管线在疗效、耐受性层面的短板。艾伯维、BMS同样压力山大。其中，艾伯维6月份刚刚斥资109亿美元收购Apogee，加码免疫业务，而按照其成为CNS老大的雄心，未来不排除会继续并购。BMS则被传出与阿斯利康进行合并谈判的消息，尽管谈判仍存变数，但大药企关于增长的战略诉求已跃然纸上。而在最新的投资者电话会上，阿斯利康则再次重申完成800亿美元营收目标的信心，无需开展大规模并购交易也能达成目标。这也意味着，渤健的选择并非孤例。未来，并非所有的大药企都将在并购这条路狂奔。辉瑞在完成对Seagen和Metsera的两笔大额收购后，已明确表示暂缓脚步，首要目标是最大化已完成关键交易的价值。对于这类药企，未来何时再次大举出手，将取决于现有管线的兑现速度。罗氏则多次强调自身不存在专利悬崖压力，无需通过大规模并购续命；更有再生元这样的“异类”，用数据证明大药企并购成功率不足两成、回报率仅4%，坚持将大部分经费投入内部研发。向左走还是向右走，从来没有标准答案。但可以确定的是，在这场日益分化的博弈中，并购从未像今天这样，既是机会，也是考验。每一家MNC都在用自己的方式，寻找持续增长的答案。更多精彩内容，关注钛媒体微信号（ID：taimeiti），或者下载钛媒体App