聚石化学：三个零营收概念与百亿估值崩塌｜钛媒体研究

7月30日收盘，聚石化学的股价（688669.SH）停在56.2元，单日再跌5.26%。7月3日盘中118.50元的历史高点还热得烫手，150亿市值似乎也近在咫尺，但一场由概念驱动的高估值预期，消散得比预期更快。聚石化学股价走势 图源：Choice2026年上半年的A股市场中，“老主业承压、贴上新概念标签即可实现股价飞涨”的现象并不罕见，和AI产业链相关的资产往公告里一塞，再传统的服饰、化工股也能被资金捧成“新质生产力先锋”。聚石化学就是这些公司中最具代表性的上市公司之一，在过去的3个多月里，这家总部位于广东清远的化工企业，经历了从“深陷亏损泥潭”到“利空出尽，概念狂飙”再到“泡沫破裂”的完整轮回。它集齐了业绩连续亏损、并购暴雷、财务造假罚单、企二代接班、跨界热点等所有戏剧性元素，在本就不“结实”的基本面之上，硬生生堆砌出一个市值破百亿的资本幻像。最终监管一纸严重异常波动问询函击碎了脆弱的概念：光刻胶、钙钛矿、AEM氢能“仍处于早期研发和产业化初步阶段，未产生任何收入”。股价应声崩落，20cm跌停接踵，杠杆资金夺路而逃。当泡沫挤掉大半后，真正的问题才浮上来：那几个还在实验室和PPT里的业务，究竟能不能接住一家高负债、连续亏损公司的明天？当我们剥离那些被游资和情绪裹挟的喧嚣，复盘这场荒诞剧的始末，看到的不仅是一家企业在转型焦虑下的挣扎，更是一个关于A股估值体系扭曲与概念透支的生动案例。失速的龙头与失控的内控时间拨回2021年1月25日，聚石化学头顶“无卤阻燃剂细分赛道龙头”的光环登陆科创板，发行价36.65元/股，募集资金净额7.76亿元。彼时的招股书描绘了一幅宏大的蓝图：通过年产4万吨改性塑料扩建及无卤阻燃剂扩产，进一步巩固在细分赛道的领先地位。上市首年，公司净利润达到8307.44万元，改性塑料类收入占营收六成以上，无卤阻燃剂更是得到了阿克苏诺贝尔、PPG等国际化学巨头的认可，其“改性塑料新秀”的标签更显特色。然而，光环消散的速度比想象中更快。上市第二年，也就是2022年公司净利润就腰斩至4461.92万元，2023年净利润继续滑落至2857.85万元，2024年则彻底转亏2.36亿元，2025年续亏1.55亿元。到了2026年一季度，公司单季度的营收和净利润均创下上市以来的最大降幅，营收同比下滑29.57%至7.81亿元、单季巨亏5975.64万元。从细分冠军到亏损泥沼，仅仅用了四个会计年度。图源：Choice这背后，是公司主营业务改性塑料和行业龙头的差距正在慢慢拉开。据前瞻研究院2026年3月份的一份研报指出，“目前我国改性塑料市场容量较大，但头部企业的市场占有率较低，大大小小的改性塑料企业多达千余家，整体竞争较为激烈。”而截至2024年，中国改性塑料的CR10不足17%，市场集中度较低。这意味着如果不是在行业头部或是第一梯队中，就随时有可能被人替代。“目前国内市场大多数改性塑料企业都处于两头在外的模式，针对上游的塑料油脂议价能力弱；同时，如果大多数的客户以中低端为主的话，也面临着客户议价能力强的情况，所以要发展高溢价的产品才是长久之计。”国内一家布局改性塑料业务的上市公司相关人士向笔者坦言。事实确实如此，2025年当行业龙头金发科技的改性塑料业务以同比增长11.55%的增速，达到357.81亿元收入，以24%以上毛利率开始逐渐坐稳高端车规与新能源赛道时，聚石化学虽然也在向新能源汽车业务等高附加值行业布局，但该板块的毛利率仅提升至15.3%，营收仅仅同比增长3.52%。与此同时，公司第二大营收来源石化材料业务，不仅因为厂房被迫搬迁导致营收大幅下滑，毛利率也下滑至2.21%；收购冠臻科技形成巨额商誉后业绩暴雷，最终以5万元象征性价格剥离；精细化工业务算是一个亮点，受益于新能源电池领域需求带动，多聚磷酸业务收入实现增长，但因为池州无卤阻燃剂新线在爬坡期叠加折旧，反而导致公司2025年精细化工板块整体利润出现下滑。上市几年，公司不仅没能借机在高端市场站稳脚步，似乎反而在价格战的泥潭里把毛利打成了“搬运工”的水平。比主业疲软更惊心的是内控的失控。2026年2月3日，广东证监局一纸《行政处罚决定书》揭示了公司内控存在的严重问题：2023年半年报通过三类无商业实质的虚假贸易，合计虚增营业收入1.57亿元。笔者查阅处罚书发现，作假的手法并不高明。聚石化学原子公司冠臻科技控制4家壳公司开展空转贸易，虚增收入8655.09万元；介入第三方聚丙烯贸易链条，仅靠货权单流转虚增5223.64万元；子公司安徽聚润销售异辛烷未实际出库，虚增1802.01万元。更荒唐的是，多组交易合并后反而虚减利润166.29万元。其中冠臻科技的空转贸易本身就是成本高于收入的亏本交易；公司只为做大营收流水、服务融资需求，不惜做亏损的虚假贸易。最终广东证监局决定对聚石化学责令改正，给予警告，并处罚款240万元，并且对时任董事长陈钢等四名高管都给予警告和罚款，四人共计430万元。传统主业失血、并购业务铩羽而归、内控信誉亟待重塑，多股绳索拧在一起，构成了聚石化学目前最真实的业绩底色。权力的交接与叙事的重构就在市场普遍认定聚石化学将深陷业绩亏损、财务造假的负面泥潭、难以翻身之际，笔者通过梳理聚石化学2026年初开始采取的一系列动作发现——一套描绘“困境反转”的资本叙事悄然成型。这场自上而下的系统性重塑，最先从公司控制权的重新梳理开始。2026年1月25日，实控人陈钢与创业搭档杨正高的《一致行动人协议》到期终止、不再续期，公司多年的双人控股格局正式落幕。至此，聚石化学实控主体由陈钢、杨正高二人共同控制，变更为陈钢单独实控，陈钢依托石磐石平台39.43%的持股，叠加个人直接持股4.99%，实现对公司的绝对掌控。结合后续半年的公司运作来看，此次一致行动解绑并非创始团队的权力内耗，而是一次精心筹划的治理结构升级。变更后，聚石化学的股权架构更清晰，这也为后续管理层更迭、技术转型扫清了结构障碍。股权格局稳固之后，管理层代际更迭正式落地，成为公司切割负面历史、重塑市场预期的核心抓手。2026年5月26日，聚石化学公告陈钢辞去董事长职务，受聘为终身名誉董事长。与此同时，其2000年出生的儿子陈果被提名为非独立董事候选人。2026年6月11日，陈果顺利接任公司董事长。这位年仅26岁的英国格拉斯哥大学供应链管理（运筹学）专业在读博士，跻身A股最年轻上市公司掌门人之列。尽管陈果仅于2026年1月以董事长助理身份入职，在岗时间较短、实业履历尚浅，但这场年轻化的二代接班，与前任掌舵时期的财务造假、持续亏损等负面污点做彻底切割，向市场传递全面革新、重启发展的信号。顶层权力迭代的同时，公司完成核心技术团队与战略赛道的深度换血。2026年4月28日，聚石化学官宣调整核心技术人员名单，完成研发核心团队的新旧更替：陪伴公司成长的资深骨干、原研究院院长朱红芳，副总经理李新河、贺信不再纳入核心技术人员序列，不过三人仍正常在公司履职，仅退出核心技术认定名单。与之对应，公司此前引入的技术力量，曾任长阳科技副董事长的现任总经理杨衷核，前台积电研发主任工程师李智文，以及陈新泰、钙钛矿项目核心骨干薛中原，增补为公司核心技术人员。此番人事调整，针对性非常强，这意味着聚石化学开始告别传统化工材料的研发体系与老团队格局，正式将战略重心转向钙钛矿、光刻胶等前沿新材料赛道，完成核心研发力量与未来发展方向的同步迭代。图源：公告技术团队破旧立新的同时，公司同步重构考核激励体系，试图修复市场信心。同在2026年4月28日，公司主动清算过往失效的激励机制，注销2025年股权激励计划中326.5万份因业绩不达标、人员变动未行权的期权，直面过往经营失利、激励失效的现实。仅时隔一个多月，公司迅速推出2026年全新股票期权计划，拟授予900万份期权，行权价定为44.22元，并立下严苛的业绩目标：要求2026年净利润不低于1.5亿元、2027年净利润不低于3亿元，两年累计净利润需达4.5亿元，以明确的业绩军令状锚定未来增长预期。按照目前公司的情况，也就是说剩下三个季度要完成2.1亿元的净利润才能完成2026年的考核。图源：公告从梳理股权架构、完成二代权力交接，到迭代核心技术团队、重构激励考核机制，聚石化学凭借一套层层递进、逻辑闭环的改革组合拳，搭建起“剥离旧疾、重启新局”的完整资本叙事。在A股市场的惯性逻辑里，利空出尽即是拐点，人事革新代表变革决心，高目标激励则象征成长信心。这套组合拳的B面，是公司截至2026年一季度高达74.96%的资产负债率、连续多年亏损的历史沉疴，这些无法回避的基本面隐患，在“困境反转、触底反弹”的叙事滤镜下被市场选择性淡化，反而被解读为企业出清风险、筑底回升的前置铺垫。图源：Choice泡沫之上的狂欢与幻灭前面的“困境反转”是基础，真正让给股价点火的是上述叙事中包含的三个概念：“光刻胶+钙钛矿+氢能”。4月28日公司披露2025年年报和2026年一季报，业绩虽然惨烈，但市场将其解读为“利空出尽”——亏损已至极限，还能差到哪里去？与此同时，公司终止安庆聚苯乙烯募投